La Fed necesita poder de fuego para derribar la deflación

Todos los guiones de películas de acción tienen al héroe escapando de las balas en un momento crucial y tomando cualquier arma a su paso. Tal vez Ben Bernanke no tiene los pectorales de Jean-Claude Van Damme, pero el presidente de la Reserva Federal dio a entender que estaba dispuesto a blandir un bate de béisbol si era necesario para mantener la economía funcionando.

El banco central de EE.UU. ya hizo a un lado su arma principal, las tasas de interés, habiéndolas dejado en cero tras el colapso de Lehman Brothers. El martes, recargó su arma: la política monetaria expansiva. Piense en Sigourney Weaver pasando de rifle de pulso a lanzallamas en Alien.

Desafortunadamente, los mercados recibieron el mensaje equivocado. En lugar de considerar que el monstruo de la deflación tendrá pelea, los inversionistas decidieron escapar. Las malas noticias económicas en EE.UU. y China y renovados temores acerca de la atribulada periferia de la eurozona y los bancos europeos empeoraron las cosas. El naciente rally de verano en las acciones se detuvo, los bonos subieron y las expectativas inflacionarias del mercado cedieron.

Eso plantea una pregunta esencial: ¿está la Fed lanzando salvas? Ciertamente, ahora se espera que la inflación sea menor -la medida implícita de inflación en el mercado de futuro de Treasuries tuvo su mayor caída en un día desde el clímax de la crisis griega-. En Alemania, los mercados de bonos contemplan una inflación promedio de 0,787% en los próximos cinco años, el mínimo desde las profundidades de la crisis en marzo pasado. Aún así, los inversionistas aún tienen fe en la capacidad de las autoridades de evitar la deflación.

La creencia es que imprimir dinero para comprar activos como bonos del Tesoro a la larga conducirá a la inflación, y esta es la razón por la que los mercados de bonos no incorporan la deflación a precios. Es cierto que en algún momento imprimir dinero crea inflación, ya que cada dólar, libra o euro vale menos en bienes reales. Pero un uso extremo de las prensas socava la confianza en la moneda y perturba más una economía ya distorsionada.

Si sueno escéptico no es sólo porque mi acento británico rápidamente me define como el villano en Hollywood. La Fed ya ha inyectado más dinero en su política monetaria expansiva que Japón, hogar del monstruo de la deflación, en los 20 últimos años. ¿El resultado? EE.UU. tiene una de las recuperaciones más débiles de la historia y la deflación aún es un riesgo. Por supuesto, si no hubiera hecho nada, probablemente estaríamos en depresión.

De lo que hay certeza es que las herramientas monetarias no convencionales están de nuevo sobre la mesa, y no sólo en EE.UU. Para los inversionistas en bonos, acciones y monedas, esto es una consideración vital. Suiza sigue en deflación, a pesar de que el Banco Nacional de Suiza ha acuñado enormes cantidades de francos para comprar euros, por lo que sufrió pérdidas vergonzosas este año. Se rumorea que hasta el Banco Central Europeo está interviniendo, supuestamente comprando bonos del gobierno irlandés.

El problema es que los bancos centrales por sí solos no pueden reemplazar al sistema bancario, y las colocaciones bancarias apenas se están recuperando. De hecho, el dinero amplio se sigue contrayendo en EE.UU., a medida que el sector privado paga deudas, y es anémico, por decir lo menos, en la eurozona.

El riesgo es que arrojar dinero desde el helicóptero de los bancos centrales simplemente lleve a más acaparamiento y reducción de deuda. Para contrarrestarlo, algunos economistas sugieren la medida más extrema hasta ahora: tasas de interés negativas. Pero si los bancos enfrentaran tasas nominales negativas por el dinero depositado en el banco central (ahora cerca de niveles récord) eso debería animarlos de modo más efectivo a prestar que los llamados de los políticos. Esto sería solo un paso pequeño, ya que las tasas no pueden ir mucho más allá de -0,25% antes de que valga la pena guardar billetes por toneladas. Hay un precedente: Suecia tuvo una tasa negativa sobre el exceso de reservas el año pasado, pero se notó poco porque los bancos suecos funcionaban con normalidad.

Hay una gran desventaja en una tasa negativa: sería equivalente a un impuesto sobre los bancos, ya que el nivel general de depósitos en el banco central debe seguir siendo parecido. Charles Goodhart, ex miembro del comité de política monetaria del Banco de Inglaterra, apunta que si los bancos estuvieran prestando, no se necesitarían tasas negativas: sólo pueden culparse a sí mismos.

Cuando menos, esto daría una nueva arma a Bernanke. Sólo experimentando sabremos si tiene el poder de fuego para derrotar a la deflación.

¿Dólar o euro? Ni siquiera el pulpo Paul pudo responder la pregunta del millón

Dólar o euro? La pregunta, que deja sin respuesta a más de uno por estos días, parece que no pudo ser definida por el que más sabe de todos los temas habidos y por haber: el pulpo Paul. Tanto es así, que hay quienes quisieron recurrir al popular animalejo –que conoció la fama acertando en todas sus predicciones en el reciente Mundial de Fútbol en Sudáfrica– para que otorgue su codiciado pronóstico sobre monedas. Fue el caso de la agencia Bloomberg que contactó a Oliver Walenciak, el biólogo a cargo de las exhibiciones el acuario Sealife de Oberhausen, en Alemania, con el afán de que Paul les de su predicción en exclusiva sobre el desempeño de estas dos monedas. No obstante, Oliver se negó, alegando que “si eligiera el dólar o el euro podría haber una crisis económica”.

Desde la semana pasada la incertidumbre sobre el rumbo de la economía global volvió a apoderarse de los mercados internacionales. Hace exactamente una semana, el Gobierno de los Estados Unidos difundió el reporte laboral que demostró que la destrucción neta de empleos en julio alcanzó a los 131.000 puestos de trabajo, contra los 87.000 esperados por los expertos, y marcó el segundo mes consecutivo de bajas en la creación de empleo. Por otro lado, la tasa de desempleo se mantuvo estable en el 9,5%, mientras que el mercado esperaba un ascenso hacia el 9,6%

Desde entonces, las noticias que se fueron sucediendo en el país del Norte y en el mundo, tampoco fueron muy alentadoras. A comienzo de la semana se conocieron débiles datos de crecimiento en China, por ejemplo, que se sumaron a la decisión de la Reserva Federal de EE.UU. (Fed) de hace dos días de continuar apuntalando a la economía, que venía deteriorándose. Concretamente, la Fed decidió mantener la cartera de activos de la institución para evitar que se drene dinero del sistema financiero, convirtiéndose en la primera medida que toma para apuntalar la economía en más de un año. El banco central dijo que reinvertirá las utilidades de sus títulos hipotecarios en bonos del Tesoro de largo plazo. Además, la Fed retuvo el compromiso de mantener su tasa de interés de referencia cerca de cero por “periodo prolongado”.

En medio de estas noticias, el dólar recuperó terreno, debido a que el ambiente de desconfianza sembrado, impulsó a los inversores a abandonar apetito por el riesgo y volver a los activos seguros, como la divisa estadounidense. En rigor, desde el viernes pasado a hoy el dólar escaló casi un 12% contra el euro. La resurrección del billete verde ya se vaticinaba a fines del año pasado, año en el que perdió valor frente a casi todas las monedas del mundo. Pero lo cierto es que son varios los analistas que tienen dudas sobre el futuro de la divisa estadounidense contra la moneda común europea.

Entretanto, el dólar sigue escalando posiciones. Ayer, por caso, subió frente a las monedas principales, ampliando sus ganancias de la sesión anterior, después de que un aumento en las solicitudes de ayuda por desempleo en EE.UU. y un dato más débil de lo esperado en la zona euro alimentaran la aversión al riesgo. El euro cayó temprano a un mínimo de tres semanas frente al dólar, luego de conocerse un informe que mostró que la economía griega se contrajo más de lo esperado durante el segundo trimestre, mientras que la producción industrial de la zona euro cayó inesperadamente en junio. En la jornada, la moneda única llegó a bajar durante la sesión hasta u$s 1,2782 pero finalmente terminó con un alza del 0,1% a u$s 1,2827 ya que las acciones estadounidenses se alejaron de su peor nivel. Pero el día anterior, había caído un 2,6%, su mayor declive diario desde octubre del 2008, cada vez más cerca de el mínimo de u$s 1,19 que tocó en junio. ¿Paul tendrá la última palabra

El pesimismo marca la tendencia de Wall Street en la apertura

La Bolsa de Nueva York abrió hoy a la baja y el índice Dow Jones perdía el 0,98% (-101,41 puntos) y se situaba en 10.277,42 enteros, minutos después de comenzar las contrataciones, al tiempo que el selectivo S&P 500 descendía el 1,16% y el mercado Nasdaq bajaba el 1,77%.

Bernanke confirmó que la economía necesita ayuda y dijo que comprará bonos del Tesoro

La decisión de la Reserva Federal de EE.UU. estuvo en línea con la idea de mínima que esperaban en el mercado. No hubo anuncios de “megasalvatajes”, pero la autoridad monetaria manifestó su interés por continuar apuntalando a la economía, que venía deteriorándose. Concretamente, la Fed mantendrá la cartera de activos de la institución para evitar que se drene dinero del sistema financiero, convirtiéndose en la primera medida que toma para apuntalar la economía en más de un año. El banco central dijo que reinvertirá las utilidades de sus títulos hipotecarios en bonos del Tesoro de largo plazo. Además, la Fed retuvo el compromiso de mantener su tasa de interés de referencia cerca de cero por un “periodo prolongado”. Wall Street moderó pérdidas tras el comunicado de la Fed pero igualmente terminó con un rojo del 0,50%. El dólar cayó ante el yen pero se apreció levemente contra el euro; mientras que subieron los bonos del Tesoro estadounidenses.

“El ritmo de la recuperación económica probablemente sea más modesto a corto plazo de lo que se había previsto”, dijo el Comité Federal del Mercado Abierto en un comunicado. “Para ayudar a sustentar la recuperación económica en un contexto de estabilidad de los precios, el Comité mantendrá la cartera de títulos valores de la Reserva Federal en su nivel actual”.

Teniendo en cuenta que el crecimiento en el segundo trimestre se moderó y que el empleo en julio fue menos de lo previsto, la medida convalida los riesgos que tiene la Fed de que la economía tenga un recaída y reingrese en una recesión. De ahí que no pueden retirar sus políticas de estímulos. “Ya que la economía está reduciendo la marcha y que hay poca inflación, es muy temprano para echarse atrás con las medidas de estímulo”, dijo John Silvia, economista de Wells Fargo Securities.

No tan optimistas

La visión local corrió por cuenta de Delphos Investment. Los especialistas señalaron que “el comunicado confirma nuestra visión en relación a que los fundamentos están deteriorados. Asimismo, el mayor relajamiento monetario se suma a los indicadores técnicos positivos mencionados en reiteradas oportunidades, que podrían habilitar un corte al alza del índice americano de referencia S&P500 (resistencia en 1.130 puntos)”.

Para Finsoport, la consultora de Jorge Todesca, “las decisiones han estado acompañadas de un comunicado que no deja dudas sobre el clima de pesimismo sobre la situación de la economía estadounidense. Las medidas eran esperadas y ratifican la mayor parte de los pronósticos y al mismo tiempo revelan un grado importante de impotencia frente al curso adverso de la crisis”. La consultora agrega que “la expectativa de recuperación que existía hace unos pocos meses se ha diluído y el comunicado de la Fed parece decir ‘esperemos que todo mejore, aquí no tenemos más nada que hacer’. No esperamos ninguna euforia en los mercados”.

Lo cierto es que el paquete de activos de la Reserva Federal se mantiene estable en u$s 2.309 billones. De esa suma, alrededor de u$s 1.609 billones constituyen el paquete de ayuda inyectado al mercado por diversos canales en los tres últimos años.

Paradoja financiera: Wall Street tiene más fe en la Argentina que los Kirchner

La Argentina está de moda. No hay dudas de eso. Lo que nadie sabe es si esto es un moda pasajera o tiene fundamentos detrás. El que diga que lo sabe a ciencia cierta, miente”. La reflexión pertenece a un analista de Wall Street que ayer en diálogo con El Cronista desde Nueva York hacía referencia al incipiente interés que se percibe entre los inversores respecto a los activos financieros del país.

Sin ir más lejos, ayer el banco de inversión Morgan Stanley emitió un informe a sus clientes en donde estima que la Argentina crecerá 9,7% este año. El calculo es inclusive más optimista que el que maneja el propio Ministerio de Economía y el Banco Central, que pronostican un alza del PBI en torno al 7% según las últimas estimaciones.

El vaticinio de Morgan Stanley no está aislado. Días atrás otros dos de los principales bancos de Wall Street ya habían elevado sus pronósticos sobre el crecimiento de la Argentina por encima del consenso del mercado. El J.P. Morgan lo subió hasta el 8,5% y sorprendió al mercado hace sólo 10 días y Goldman Sachs aumentó también su pronóstico hasta el 8%. Sin embargo, Néstor Kirchner sólo en privado asegura a sus íntimos que la Argentina crecerá 9%.

“La economía de Argentina está en medio de una tremenda recuperación” , escribió el economista Daniel Volberg de Morgan Stanley en el informe. “La perspectiva más fuerte de crecimiento implica unos resultados fiscales más fuertes y una financiación más manejable en los próximos 15 meses”, agregó el analista.

El epicentro de este interés de los inversores por la Argentina tiene nombre y apellido: cupón PBI. Es sin dudas la estrella del mercado y por eso interesa tanto afinar los pronósticos sobre cuánto va a crecer el país. El cupón ganó casi 30% en los últimos 40 días.

Rápido de reflejos, el propio Boudou parece querer alentar esta movida. La semana pasada confirmó que el piso de crecimiento será del 7% en 2010. Sabe el ministro que en el actual contexto más crecimiento es música para el odio de los inversores. La zanahoria que quieren los operadores para comprar el cupón, volver así al mercado local, y por lo tanto también bajar la tasa que le pedirán por emitir un bono en el exterior, proyecto que el jefe del Palacio de Hacienda tiene en carpeta.

Sucede que sólo con el pago que hará el cupón PBI el año próximo por el crecimiento de 2010 los inversores recuperarán alrededor del 40% del desembolso realizado.

Alertan que la deuda pública de Estados Unidos está en peores condiciones que la de Grecia

“El fantasma del default griego continúa afectando a los mercados financieros internacionales. El rendimiento de los títulos públicos griegos de largo plazo se mantiene en unos 700 puntos básicos por encima de los Bonos del Tesoro estadounidense. La conclusión es que EE.UU. está en mejor situación fiscal que Grecia. Nada más alejado de la realidad”.

De esta manera categórica comienza el artículo que publicó recientemente en el Financial Times Laurence Kotlikoff, economista de la Universidad de Boston, alertando de una situación que escapa a la mayoría de los analistas.

La deuda pública de EE.UU. es un lastre más pesado que la deuda griega, la cual desde hace varios meses camina por la cornisa del default.

La explicación de lo que a primera vista parecería un sinsentido, visto y considerando la sobretasa que tienen que pagar los bonos griegos por encima de sus homólogos estadounidenses, se encuentra en lo que un equipo de economistas de la Universidad de Friburgo, Alemania, bautizó como “deuda explícita” y “deuda implícita”. La deuda explícita corresponde a la deuda pública declarada por cada gobierno y que figura en la contabilidad nacional. Mientras que la deuda implícita abarca a los compromisos contraídos por los gobiernos en el largo plazo y que nunca son contabilizados con la parte explícita (en su mayor parte corresponden a pagos futuros destinados al sistema de seguridad social).

Esta medición tiene en cuenta el valor presente de todos los compromisos financieros y de los ingresos esperados futuros. Lo que Kotlikoff da en llamar la “brecha fiscal”.

“La comparación fiscal de los países desarrollados se hace a menudo sobre indicadores anuales tales como los criterios de Maastricht respecto del déficit y el ratio de deuda. Pero el déficit anual y la deuda pública sólo representan una foto del presupuesto en curso y dados los cambios demográficos que enfrenta cada país en las próximas décadas, la evaluación de esta sustentabilidad requiere de una análisis del impacto en la políticas fiscales en el largo plazo”, afirma el estudio de los economistas de Friburgo (“Ehrbare Staaten? Die Ergebnisse der Generationenbilanzierung im internationalen Vergleich”; “¿Estados honestos? Resultados de la contabilidad generacional en una comparación internacional”).

Para Kotlikoff, sostener que la deuda pública griega alcanza el 120% del PIB, el doble de la de EE.UU., dice poco de la situación fiscal de cada país. “Los economistas llaman a esto el ‘problema del etiquetado’, porque los gobiernos pueden registrar los ingresos y los gastos de la manera que se les ocurra”, sostuvo el economista de Boston.

De esta manera, Chile logró “esconder” parte de su gran déficit fiscal de los años ’80 mediante la reforma del sistema previsional (que luego fue empleado como modelo para la reforma argentina que creó las AFJP). Y, según el economista, lo mismo hizo la Argentina al nacionalizar las jubilaciones privadas, quedándose el Estado con los recursos de las AFJP y dejando fuera de los libros contables sus obligaciones futuras. “Así, la Argentina vendió pagarés a cambio de recibir en ese momento dinero en efectivo”, indicó Kotlikoff.

Pero para el especialista, el gran campeón en materia de contabilidad creativa es el gobierno de EE.UU., que desde hace medio siglo viene vendiendo pagarés no oficiales por sumas que alcanzan decenas de billones de dólares a cuenta de obligaciones futuras en el sistema de seguridad social, monto que representa hasta 40 veces la deuda pública oficial.

“Cada dólar que el gobierno de EE.UU. gasta o recibe puede ser registrado de tantas maneras distintas que uno casi puede presentar el nivel de endeudamiento oficial que más le guste. Esta es la razón por la cual utilizar la deuda pública para medir la sustentabilidad de las finanzas de un país (como lo hizo el G-20) equivale a manejar un auto en Los Angeles con un mapa de Nueva York”, disparó Kotlikoff.

Para los economistas alemanes, se plantea la necesidad de una evaluación a largo plazo de la política fiscal, que evite estas inconsistencias futuras. De esta forma, si se mide con el criterio de deudas explícitas e implícitas, el déficit fiscal griego equivale al 11,5% del PIB (tomando en cuenta el ajuste ya anunciado por su gobierno), mientras que el de EE.UU. alcanza al 12,2% del PIB, según las proyecciones de la Oficina de Presupuesto del Congreso (CBO).

Esto significa que para sanear las cuentas públicas estadounidenses, haría falta ajustar el gasto un 12,2% cada año, lo que es un esfuerzo muy grande en materia fiscal.

Sin embargo, la CBO ya había tomado como hipótesis de trabajo un ajuste fiscal anual del 7,2% entre 2010 y 2020, inferior a las recientes proyecciones, por lo que el panorama luce sombrío en materia de cuentas públicas. En definitiva, lo que los economistas proponen con este nuevo enfoque es el de encarar políticas de planeamiento fiscal que sean pensadas para el futuro lejano y no como parches de corto plazo.

Muchos especialistas difieren de la visión apocalíptica de Kotlikoff y del equipo de Friburgo, al considerar que difícilmente EE.UU. siga el camino de Grecia (en caso de default), por el tamaño de su economía, por contar con una moneda propia y por el prestigio que todavía conserva el dólar en el mundo. Se asemeja bastante a una mentalidad del tipo “too big to fail” (demasiado grande para caer) que tan bien le sentaba al banco Lehman Brothers hasta que tuvo que anunciar su quiebra.

FINANCIAL TIMES.Los bancos temen que se pinche la burbuja inmobiliaria en China

Aquí hay una idea nueva: someta a los bancos a un test de esfuerzo por un colapso inmobiliario antes de que ocurra. Los precios residenciales en las principales ciudades chinas apenas se movieron en junio, pero se comenta que los reguladores están ordenando a los bancos que evalúen el impacto de una caída del 60%.

Algo de nerviosismo se justifica. La propiedad de la vivienda tiene apenas tres décadas en China, pero el país ya ha sufrido unos cuantos auges y caídas.

Locales enriquecidos y extranjeros buscando resquicios para acceder a activos denominados en yuanes se han apresurado a comprar en florecientes ciudades costeras. Edificios nuevos se levantan de un día para otro, pero algunos permanecen vacíos, suficientes para albergar a 200 millones de personas, si uno le cree a la entusiasta prensa local.

De ahí la serie de medidas diseñadas para contener la especulación, como requerimientos de pies iniciales más altos para segundas y terceras viviendas, los últimos introducidos en abril.

Como en el resto del mundo, los bancos corren el riesgo. Siguen extendiendo créditos frescos: en Beijing se rumorea que la cuota de este año de US$ 1,1 billón podría ampliarse. La décima parte (y creciendo) de los préstamos comerciales de los cuatro grandes bancos van a propiedades. Un colapso en la vivienda causaría problemas más allá de préstamos a desarrolladores: afectaría a las hipotecas y a la industria de la construcción en general. Este es el dilema para Beijing tanto como para los bancos: anule el mercado inmobiliario y se reduce el crecimiento económico.

Los precedentes apoyan a Beijing. Ya logró una baja en los precios de casi 15% respecto de fines de 2007 antes de la subida del año pasado. Una declinación parecida ahora devolvería, en general, los precios al máximo anterior de 2007.

Por su parte, el gobierno busca mantener a los trabajadores de la construcción en sus puestos con grandes proyectos de vivienda social. Los que luce como socialismo clásico con características capitalistas no es gran consuelo para los bancos. Ya están terriblemente expuestos a proyectos gubernamentales dudosos sin tener que tomar más de lo mismo.